El Gobierno logró algo que parecía imposible hace apenas dos años: desacelerar la inflación, acumular reservas y comprimir el riesgo país. En términos financieros, la señal fue clara. En términos reales, la historia es más compleja.
A febrero de 2026, los datos de desempleo y el cierre sostenido de pequeñas y medianas empresas muestran el otro lado del proceso. La estabilidad nominal se consolidó, pero el tejido productivo acusa el impacto de una economía que todavía no encuentra volumen. La contracción no es homogénea. Los sectores vinculados a servicios financieros y actividades exportadoras muestran resiliencia. En cambio, la producción orientada al mercado interno —comercio, industria liviana, construcción privada— enfrenta caída de ventas, aumento de costos financieros y márgenes cada vez más estrechos. La consecuencia natural es ajuste de personal y cierre de unidades productivas que no logran sostenerse. El programa económico privilegió el orden macro: equilibrio fiscal, disciplina monetaria y control de la nominalidad cambiaria. Esa secuencia redujo la incertidumbre financiera, pero al mismo tiempo comprimió el crédito y encareció el capital de trabajo. Cuando el costo del dinero supera la rentabilidad promedio de la economía real, la inversión se posterga y el empleo se resiente. El desempleo creciente no es un dato aislado: es la manifestación estadística de una transición incompleta. La desinflación avanzó, pero la reactivación no terminó de arrancar. Y sin mercado interno dinámico, las reformas estructurales pierden tracción social. El desafío de esta etapa no es volver atrás, sino completar el proceso. Acumular reservas es importante. Bajar el riesgo país también. Pero la estabilidad sostenible requiere que el crédito fluya, que las tasas reales converjan a niveles compatibles con el crecimiento potencial y que el tipo de cambio no dependa exclusivamente del arbitraje financiero de corto plazo. La experiencia argentina muestra que cuando la economía real no acompaña, la política termina tensionándose. La legitimidad de cualquier programa económico se mide en empleo, producción y poder adquisitivo, no sólo en spreads y rendimientos. El 2026 será un año bisagra. Si la remonetización se canaliza hacia expansión del crédito productivo y no hacia especulación de corto plazo, la recuperación puede consolidarse. Si la actividad sigue debilitándose, el costo social empezará a pesar más que los logros financieros. La estabilización fue condición necesaria. La reactivación es condición indispensable. El mercado puede tolerar números fríos. La sociedad, no.
Ahora bien, la estabilidad cambiaria observada en los últimos meses no debería interpretarse como señal de llegada. Buena parte de esa calma descansa en un esquema de tasas reales elevadas frente a un tipo de cambio que se ajusta lentamente. Ese equilibrio, más que fortaleza, delata fragilidad: sostiene la nominalidad, pero enfría la actividad y castiga a amplios segmentos del entramado productivo orientado al mercado interno.
Si el objetivo es que 2026 marque un punto de inflexión en términos de crecimiento, la reactivación no puede apoyarse únicamente en el freno inflacionario. Necesita volumen, crédito y circulación monetaria, sin que eso implique volver a una dinámica de desequilibrios. Allí aparece un punto central: la expansión monetaria destinada a fortalecer el balance del Banco Central no es equivalente a financiar déficits. Cuando la emisión tiene como contrapartida reservas, el efecto sobre expectativas y riesgo es radicalmente distinto.
La clave está en la disciplina fiscal. Mientras el sector público cubra sus compromisos —tanto en moneda local como extranjera— sin recurrir al financiamiento monetario, la única fuente de creación de dinero será la compra de divisas. En ese contexto, la mayor liquidez no presiona sobre el dólar: alimenta demanda, crédito y actividad. La monetización deja de ser un problema y pasa a ser parte de la solución.
El problema aparece cuando el sistema se apoya en tasas reales excesivas. Ese nivel de rendimientos no responde a fundamentos productivos, sino a la persistencia de restricciones cambiarias y a la incertidumbre sobre su salida. El resultado es conocido: flujos financieros de corto plazo, atraso relativo del tipo de cambio real y una economía que posterga decisiones de inversión. La historia argentina ofrece suficientes ejemplos de cómo ese sendero termina en correcciones abruptas.
La salida ordenada exige decisiones de fondo. Un mercado cambiario unificado, sin castigos regulatorios ni amenazas de reversión, permitiría reducir primas de riesgo y alinear tasas domésticas con el costo de capital de una economía en crecimiento. En ese esquema, el crédito puede expandirse sin generar tensiones, y el Banco Central concentrarse en su función principal: administrar liquidez y fortalecer reservas.
También hay un impacto fiscal que no debe subestimarse. Tasas reales altas encarecen el servicio de la deuda en pesos y desplazan recursos que podrían destinarse a infraestructura, logística y competitividad. Sostener la desinflación a fuerza de anclar la moneda termina siendo más costoso que efectivo.
La experiencia reciente —y no tan reciente— muestra que acumular reservas vía arbitrajes financieros es pan para hoy y estrés para mañana. Cuando cambian las condiciones externas o internas, esos flujos se evaporan, el tipo de cambio salta y la credibilidad se resiente. Evitar ese ciclo no requiere ingeniería sofisticada, sino reglas claras: endeudamiento público sin tasa fija en moneda local, plazos más largos y un sistema financiero que asigne crédito según riesgo y no por distorsiones regulatorias.
La normalización cambiaria y financiera no es un complemento de las reformas estructurales: es su condición previa. Con una economía en movimiento, las transformaciones laborales, impositivas y de apertura comercial son políticamente viables y económicamente efectivas. En recesión, se vuelven defensivas y estériles.
En definitiva, la reactivación sostenible no vendrá de exprimir el carry ni de celebrar la quietud del dólar. Vendrá de reconstruir la moneda, bajar el costo del capital y devolverle oxígeno al mercado interno. Las reservas son el punto de partida; la secuencia de políticas es lo que define si esta vez el proceso termina distinto,